這場由 Ricardo J. Caballero 教授講授的講座「擴展的 IS-LM 模型 (An Extended IS-LM Model)」，核心在於闡述如何將更貼近現實的金融市場要素納入基礎 IS-LM 模型中，以便更好地分析總體經濟現象，特別是與利率相關的投資決策和總合需求波動。講座主要圍繞兩個關鍵的現實維度進行擴展：
- 名目利率與實質利率的區別 (Distinction between Nominal and Real Interest Rates)
- 風險與風險溢價 (Risk and Risk Premium)，特別是信用利差 (Credit Spreads)
以下針對這兩點進行詳盡解釋：
主要論點一：投資決策取決於實質利率（而非名目利率），且實質利率受到預期通貨膨脹的影響。
教授首先指出，基礎 IS-LM 模型通常假設物價固定，因此名目利率 (Nominal Interest Rate, i) 和實質利率 (Real Interest Rate, r) 沒有區別。然而，在存在通貨膨脹的現實經濟中，這兩者是不同的，而企業進行實體投資（例如購買廠房、設備）時所關心的，是實質利率，而非名目利率。
- 名目利率 (i)：是以貨幣單位（如美元）衡量的利率。如果你今天投資 100 美元，名目利率是 10%，一年後你會收到 110 美元。
- 實質利率 (r)：是以一籃子商品衡量的利率。它反映了投資或借貸的實際購買力回報。如果你今天投資相當於一籃子商品的價值，實質利率是 10%，一年後你會收到相當於 1.1 籃子商品的價值。
為什麼實質利率對投資重要？
教授解釋說，企業投資的目的是為了將來生產更多商品或服務。投資的成本是借貸利率，而投資的回報是未來生產的商品的價值。如果存在通貨膨脹，未來商品的價格會更高。因此，企業在評估一項投資專案是否划算時，必須考慮到未來物價的上漲。他們關心的是，投資的實質成本（借貸的實質利率）與未來產出的實質回報之間的比較。
簡單來說，如果名目借款成本是 10%，但預期未來物價將上漲 7%，那麼借款的實質成本就只有 3% 左右（未來你會用價值更高的產品來償還價值相對縮水的貨幣）。反之，如果名目利率很高，但預期有惡性通貨膨脹，那麼實質利率可能非常低甚至為負，這會極大地刺激實質投資。
實質利率與名目利率和預期通貨膨脹的關係：
講座中，教授推導了實質利率與名目利率和預期通貨膨脹 (Expected Inflation, π^e) 之間的近似關係，即著名的費雪方程式（Fisher Equation）近似式：
實質利率 (r) ≈ 名目利率 (i) – 預期通貨膨脹率 (π^e)
這意味著，在名目利率固定的情況下，預期通貨膨脹率上升會降低實質利率；反之，預期通貨膨脹率下降會提高實質利率。
對 IS-LM 模型的影響：
由於投資 (I) 取決於實質利率，基礎 IS 模型中的投資函數 I(i) 應修改為 I(r) 。更精確地說，考慮到 Fed 等央行通常設定的是短期的名目利率，投資函數實際上取決於 i – π^e 。因此，IS 曲線的方程式變為：
Y = C(Y-T) + I(i – π^e) + G
在 IS-LM 圖中，LM 曲線仍然由央行設定的名目利率 i 來決定其位置（通常是一條水平線或向上傾斜的線，取決於央行的反應函數）。但 IS 曲線的位置現在除了受政府支出 G 、稅收 T 的影響外，還受到預期通貨膨脹率 π^e 的影響。
- 預期通貨膨脹率 (π^e) 上升： 對於給定的名目利率 i，π^e 上升會使實質利率 (i – π^e) 下降。較低的實質利率刺激投資，從而增加總合需求。這會導致 IS 曲線向右移動。
- 預期通貨膨脹率 (π^e) 下降： 對於給定的名目利率 i，π^e 下降會使實質利率 (i – π^e) 上升。較高的實質利率抑制投資，從而減少總合需求。這會導致 IS 曲線向左移動。
教授利用圖表展示了金融海嘯（大衰退）期間的情況，當時 Fed 將名目利率降至接近零（零下限 ZLB），但預期通貨膨脹率大幅下降甚至變為負值（預期通貨緊縮），導致實質利率不降反升，這加劇了 IS 曲線的左移，使得貨幣政策刺激經濟的效果大打折扣。最近 COVID-19 疫情期間，名目利率再次降至零，但預期通貨膨脹因供應鏈問題而大幅上升，導致實質利率變得非常低甚至為負，這對經濟復甦起到了刺激作用。而目前（講座時點）Fed 雖然快速升息，但預期通貨膨脹卻未如預期般快速回落，導致實質利率的上升幅度不如名目利率，這使得 Fed 收緊金融條件的努力面臨挑戰。
主要論點二：企業借款成本包含信用風險溢價（信用利差），這部分溢價會顯著影響投資決策，並隨經濟景氣循環波動。
教授引入第二個現實維度：金融市場的利率並非單一一個無風險利率。美國財政部債券（特別是短期）被認為是無風險資產，其利率可視為安全利率 (Safe Interest Rate) 。但大多數企業（公司）發行債券或向銀行借款時，由於存在違約風險，其借款利率會高於無風險利率，這個差異稱為風險溢價 (Risk Premium) 或信用利差 (Credit Spread)，教授用 x 來表示。
- 企業借款利率 (r_f) = 安全利率 (r_safe) + 信用利差 (x)
為什麼信用利差對投資重要？
企業進行實體投資所需的資金通常來自借貸或發行債券，其成本就是包含信用利差的企業借款利率。因此，企業評估投資案的實際借款成本是 r_f，而非單純的無風險利率 r 或名目利率 i 。
什麼決定信用利差 (x)？
教授簡化模型，主要將信用利差歸因於兩個因素：
1. 違約機率 (Probability of Default, p)： 企業無法償還債務的機率。違約機率越高，信用利差越大。
2. 債券持有人的風險規避程度 (Degree of Risk Aversion)： 在市場恐慌或不確定性高時，投資人會更厭惡風險，要求更高的溢價來持有風險較高的公司債，即使客觀違約機率沒有顯著變化。教授在簡化模型中將後者併入對「感知違約機率」的考量。
推導顯示，信用利差 x 是違約機率 p 的增函數。當市場認為企業違約風險越高，或者投資人越厭惡風險時，信用利差 x 就會越大。
信用利差的行為：
講座中展示的圖表顯示，信用利差 (x) 會隨著經濟景氣狀況劇烈波動。在正常時期，信用利差可能相對較小（例如 3-4%），但在嚴重衰退或金融危機期間，信用利差會大幅飆升（如金融海嘯時期，公司債利率可能比國債高出 20%）。這意味著企業在危機中面臨極高的借款成本。
對 IS-LM 模型的影響：
將信用利差納入後，企業投資所面對的相關利率是包含風險溢價的實質利率。假設安全實質利率近似於名目利率減去預期通貨膨脹 (r_safe ≈ i – π^e)，則企業的借款利率為：
r_f ≈ i – π^e + x
因此，投資函數更完整地修改為：
I(r_f) = I(i – π^e + x)
IS 曲線的方程式變為：
Y = C(Y-T) + I(i – π^e + x) + G
現在，IS 曲線的位置除了受 G 、 T 、 i 、π^e 的影響外，還受到信用利差 x 的影響。
- 信用利差 (x) 上升： 對於給定的名目利率 i 和預期通貨膨脹 π^e，x 上升會使企業借款成本 (i – π^e + x) 提高。較高的借款成本抑制投資，減少總合需求，導致 IS 曲線向左移動。
- 信用利差 (x) 下降： 對於給定的名目利率 i 和預期通貨膨脹 π^e，x 下降會使企業借款成本 (i – π^e + x) 降低。較低的借款成本刺激投資，增加總合需求，導致 IS 曲線向右移動。
結合兩大擴展的分析：
這兩個擴展（考慮 π^e 和 x）使得 IS-LM 模型能更深入地解釋經濟波動。在金融海嘯等危機中，經濟同時面臨兩個負面衝擊：預期通貨膨脹 π^e 大幅下降（甚至通縮）和信用利差 x 大幅上升。這兩者都會導致企業借款的實質風險調整利率 (i – π^e + x) 飆升，對投資產生巨大的抑制作用，從而導致 IS 曲線發生大規模的左移。即使央行將名目利率 i 降至零，也難以完全抵消 π^e 下降和 x 上升帶來的緊縮效應，這解釋了為何在零利率下限下，經濟仍可能深陷衰退。
央行的應對與挑戰：
面對 π^e 下降和 x 上升導致的 IS 曲線左移，央行傳統的應對手段是降低名目利率 i 。然而，當 i 達到零下限時，這種工具就失效了。此外，即使央行能影響短期的無風險名目利率 i，它對 π^e 和 x 的影響能力卻較為間接且有限。
在危機時刻，為了影響企業的借款成本 (i – π^e + x)，央行可能會採取非傳統貨幣政策，例如：
- 大規模資產購買 (Large-Scale Asset Purchases, LSAPs)： 購買長期國債，試圖壓低長期無風險利率，進而可能影響 r_safe 部分。
- 直接干預風險資產市場： 例如購買公司債（如 Fed 在 COVID-19 期間建立的機制），直接降低企業的信用利差 x，以此來刺激投資並將 IS 曲線向右推。
教授在講座末尾再次強調了當前（講座時點）Fed 面臨的挑戰：Fed 正在積極提高名目利率 i 以對抗通貨膨脹，但如果預期通貨膨脹 π^e 未能有效下降，甚至再次上升，加上信用利差 x 可能未能持續上升（有時甚至下降），這會導致企業的實質風險調整借款成本 (i – π^e + x) 上升幅度有限，甚至可能下降，從而削弱了貨幣政策收緊金融條件、抑制總合需求的效果，使得抗通膨任務更加艱鉅。
總而言之，這場講座的核心論點是透過區分名目/實質利率並納入信用利差，擴展了基礎 IS-LM 模型，使其能夠更真實地描述投資決策和總合需求的決定因素。這兩個額外的參數（預期通貨膨脹和信用利差）成為影響 IS 曲線位置的重要因素，並且其波動能夠解釋在金融危機或特定類型衝擊（如供應鏈中斷導致的高通膨）下，經濟產出和貨幣政策有效性所發生的變化。這提供了一個更有力的分析框架來理解現實世界的宏觀經濟挑戰。