這份講稿的核心主題是延續對 IS-LM-PC 模型（投資-儲蓄、流動性偏好-貨幣供給、菲利普曲線模型）的討論，特別是其如何整合短期經濟波動與中期物價穩定。講者 Ricardo J. Caballero 教授強調這個模型是理解宏觀經濟學中通膨、利率、產出以及中央銀行貨幣政策反應的關鍵工具。
以下是講稿中的主要論點：
- IS-LM 模型與菲利普曲線的整合是理解宏觀經濟動態的關鍵：
- 解釋： 傳統的 IS-LM 模型主要關注產品市場（IS 曲線）與貨幣市場（LM 曲線）的互動，決定短期內的產出水準（Y）與利率（r）。然而，這個模型本身並未直接處理通膨動態。另一方面，菲利普曲線（Phillips Curve）描述了通膨（π）與失業率（u）之間的關係。為了建立一個更完整的模型來分析通膨如何影響產出以及中央銀行的反應，需要將這兩部分整合起來。 IS-LM 模型以產出為核心變數，而菲利普曲線則涉及失業率和通膨。直接整合需要處理三個變數（Y, r, π），這會使分析變得複雜。
- 進一步闡述： 講者指出，透過將失業率替換為產出缺口（Output Gap），可以簡化菲利普曲線，使其與 IS-LM 模型中的產出變數相連結。產出缺口被定義為實際產出（Y）與潛在產出（Potential Output, Yn）之間的差額，其中潛在產出是與自然失業率（Natural Rate of Unemployment）相對應的產出水準。這種轉換使得菲利普曲線能夠表達為通膨變動（或通膨率與預期通膨率之差）與產出缺口之間的關係（例如：Δπ = α(Y – Yn)，其中 α > 0）。這樣，整個模型就可以在產出、利率和通膨這三個變數之間進行分析，通常透過圖形展示產出與利率的 IS-LM 圖以及產出缺口與通膨變動的菲利普曲線圖。
- 產出缺口是連接短期產出與中期通膨變化的核心概念：
- 解釋： IS-LM 模型決定的短期均衡產出（Y）可能高於、低於或等於潛在產出（Yn）。當實際產出高於潛在產出（Y > Yn），意味著經濟體資源被過度利用，勞動力市場緊張（失業率低於自然失業率），這會導致工資和物價上漲壓力，從而使通膨率開始上升。相反，當實際產出低於潛在產出（Y < Yn），則存在資源閒置，勞動力市場寬鬆（失業率高於自然失業率），導致工資和物價下跌壓力，從而使通膨率開始下降（或下降得更快）。
- 進一步闡述： 產出缺口（Y – Yn）的大小直接反映了經濟體是處於過熱（正缺口）還是衰退（負缺口）狀態，並透過菲利普曲線機制，決定了通膨率是加速上升還是加速下降（取決於通膨預期的形成方式）。因此，產出缺口成為了短期產出水準如何影響中期通膨動態的關鍵傳導機制。
- 中央銀行在引導經濟回到中期均衡中的作用是通過調整利率來關閉產出缺口：
- 解釋： IS-LM-PC 模型區分了短期和中期。在短期，經濟受到各種衝擊（例如財政政策變化、消費者信心變化、信貸市場狀況變化等）影響，其產出水準由 IS 和 LM 曲線的交點決定。這個短期均衡可能存在產出缺口。在中期，由於存在產出缺口導致的通膨壓力變化，中央銀行會採取行動來應對。如果通膨率持續上升（因為 Y > Yn），負責任的中央銀行會提高政策利率。提高利率會透過 IS 曲線導致投資和總需求減少，從而降低產出，縮小產出缺口。這個過程會持續到產出回到潛在產出水準（Y = Yn）。相反，如果通膨率持續下降（因為 Y < Yn），中央銀行會降低利率來刺激經濟，增加產出，縮小負向產出缺口，直到 Y = Yn 。
- 進一步闡述： 中期均衡的特徵是產出等於潛在產出（Y = Yn），此時通膨率不再有加速或減速的壓力（通膨率穩定在某一水準，如果通膨預期是錨定的話）。與 Y = Yn 相對應的實際利率被稱為自然利率（Natural Rate of Interest, Rn 或 R*）。在中期，無論經濟遭受何種短期衝擊（非供給面的衝擊），中央銀行的反應都會將產出拉回到潛在產出水準，而利率水準則會調整到新的自然利率水準（對於總需求衝擊，只改變自然利率；對於總供給衝擊，改變潛在產出和自然利率）。
- 通膨預期（Inflation Expectations）的形成方式對於通膨動態和政策制定至關重要：
- 解釋： 菲利普曲線的形式很大程度上取決於人們如何形成對未來通膨的預期（π^e）。如果通膨預期是「固定性」或「錨定」的（例如，人們堅信中央銀行會將通膨拉回目標水準，或者預期通膨固定為過去的平均水準），那麼產出缺口會導致通膨率 水準 的變化。如果預期是「非固定性」或「非錨定」的（例如，基於過去的通膨率，π^e = π[-1]），那麼產出缺口會導致通膨率 變化 的變化（通膨的加速或減速）。
- 進一步闡述： 非錨定的通膨預期會帶來嚴峻的政策挑戰。一旦通膨開始上升並高於目標水準，如果預期是非錨定的，高通膨會自我延續到預期中，導致通膨持續加速。此時，中央銀行必須採取更為激進的緊縮政策（大幅提高利率，造成顯著的負向產出缺口或衰退），才能打破通膨螺旋，將通膨率拉回目標。這個過程會非常痛苦，導致「硬著陸」（Hard Landing）。相反，如果中央銀行具有高度信譽，通膨預期能夠保持錨定，即使短期產出高於潛在產出導致通膨上升，預期仍然穩定在目標附近，這樣中央銀行可能只需要較小的利率調整或較小的負向產出缺口就能將通膨拉回目標，從而實現「軟著陸」（Soft Landing）。這解釋了為什麼中央銀行極度重視維持其信譽和通膨目標的錨定。
- 貨幣政策操作面臨實際挑戰，包括滯後效應、潛在產出的不確定性以及零利率下限（ZLB）：
- 解釋： 儘管模型提供了一個清晰的理論框架，但在現實中，中央銀行制定政策非常困難。首先，貨幣政策的影響具有「長期且變動的滯後性」（Long and Variable Lags），從中央銀行調整利率到實際經濟活動和通膨做出反應需要時間，而且這個時間長度不確定。這使得中央銀行難以精準判斷當前政策的全部效果何時會顯現。其次，潛在產出（Yn）和自然失業率是難以準確估計的，它們會隨時間變化。中央銀行往往只能透過觀察通膨的變化來間接判斷經濟是否過熱或過冷，但此時可能反應已經滯後。
- 進一步闡述： 另一個嚴峻挑戰是零利率下限（Zero Lower Bound, ZLB）。名目利率不能低於零（實際上可能略低於零，但存在一個有效的下限）。如果經濟陷入嚴重衰退導致通膨為負（通貨緊縮），即使名目利率降至零，實際利率（名目利率減去通膨率）卻會變為正值（0 – (負通膨率) = 正實際利率）。正的實際利率進一步抑制了投資和消費，導致產出進一步下降，加劇通貨緊縮，使得實際利率更高。這形成了惡性循環，即「通貨緊縮陷阱」（Deflationary Trap），如美國大蕭條時期所見。此時，單靠貨幣政策可能難以刺激經濟，需要財政政策等其他工具介入。
- 總需求衝擊（AD Shocks）與總供給衝擊（AS Shocks）在模型中的影響不同：
- 解釋： 總需求衝擊（如財政政策調整、信貸條件變化）主要影響 IS 曲線的位置。例如，緊縮性財政政策或信貸緊縮會使 IS 曲線向左移動。短期內，這會導致產出下降，並透過菲利普曲線引發通膨下降壓力。在中期，中央銀行會降低利率來對抗通膨下降和產出下降，將產出拉回潛在產出，最終的中期均衡是產出回到原來的潛在產出水準，但實際利率下降。
- 進一步闡述： 總供給衝擊（如能源價格上漲、勞動力供給結構變化）主要影響菲利普曲線，通常是透過改變潛在產出（Yn）和自然失業率來實現。例如，持續性的能源價格衝擊會導致成本上升，相當於模型中的「加成率」增加，這會提高自然失業率並降低潛在產出（Yn 向左移動）。短期內，如果中央銀行沒有立即反應，產出可能變化不大，但菲利普曲線上移，導致通膨率直接上升。在中期，中央銀行需要應對通膨上升，會提高利率，將產出拉回到 新的、較低的 潛在產出水準。這種衝擊導致中期產出下降，同時如果中央銀行不及時反應，通膨可能會持續上升。這種類型的衝擊（如 1970 年代的石油危機）對政策制定者構成了「滯脹」（Stagflation，高通膨與低成長/高失業並存）的挑戰。
- 近期金融事件（如 SVB 倒閉）可視為總需求衝擊（信貸衝擊），其宏觀影響與模型預測一致，並對中央銀行構成新的政策權衡：
- 解釋： 講者將近期（2023 年 3 月）矽谷銀行（SVB）倒閉及相關銀行業壓力分析為一種「信貸衝擊」（Credit Shock）。這可以模型化為企業和個人借貸成本上升（即使央行政策利率不變，但風險溢價 ‘x’ 上升），這降低了投資和消費，導致 IS 曲線向左移動，性質上類似於緊縮性的總需求衝擊（財政緊縮）。
- 進一步闡述： 根據模型，IS 曲線左移會導致短期產出下降和通膨下降壓力。市場對此反應迅速，表現為未來通膨預期的急劇下降以及對聯準會（Fed）未來利率路徑預期的劇烈調整——預計未來的升息會減少或停止，甚至會提前降息。這與模型預測的，在總需求衝擊下，央行將需要降低利率以支撐經濟並應對通膨下降壓力的結論一致。講者提到，美國目前面臨的挑戰是同時存在高通膨和金融穩定風險帶來的潛在衰退風險。模型指出，雖然高通膨本身是個問題，但它也提供了政策空間：由於名目利率處於高位，如果經濟急劇下滑需要刺激，央行可以大幅降低名目利率，即使通膨維持正值，也能實現較低的實際利率（不像在 ZLB 下通縮導致實際利率上升）。因此，當前形勢是高通膨與信貸緊縮衝擊之間的一個複雜權衡，市場正在消化這種權衡下政策路徑的潛在轉變。
總結而言，這份講稿通過 IS-LM-PC 模型，詳盡解釋了短期經濟波動（由總需求和總供給衝擊引起）如何影響通膨動態（通過產出缺口和通膨預期），以及中央銀行如何在中期調整貨幣政策（利率）以引導經濟回到潛在產出和物價穩定。模型強調了通膨預期錨定的重要性以及政策制定者在面對滯後效應、不確定性和零利率下限時的實際困境。最後，講稿將此模型應用於分析最新的金融市場事件，展示了其在理解當前宏觀經濟形勢和政策預期方面的實用性。